Korkokäyrä suhdanneindikaattorina

Valtionvelkakirjat

Valtionvelkakirjat jäivät tarpeettomiksi jo vuonna 1971, kun siirryttiin kultakannasta nykyiseen ns. fiat-järjestelmään. Fiat-järjestelmässä valtionvelkakirjat ovat yksityisen sektorin (määräaikaisia) talletusinstrumentteja eivätkä valtion lainausinstrumentteja, kuten kultakannassa.

Valtio asettaa ns. riskittömän korkotason maksamalla korkoa valtionvelkakirjoista. Se voisi kuitenkin tehdä sen myös maksamalla korkoa suoraan pankkien ns. ylijäämäreservitileille, kuten mmt-gurut Bill Mitchell ja Randy Wray ovat kirjoittaneet:

”Indeed paying interest on excess reserves (ylijäämäreservit) is an adequate substitute for treasury debt issue (valtionvelkakirjojen liikkellelasku), as the overnight rate (yliyönkorko) cannot fall below the interest on reserves.”, ”Macroeconomics”, Wray&Mitchell (2019), p.326.

Luonnollisesti järkevintä olisi tietysti olla maksamatta ollenkaan korkoa keskuspankkirahatalletuksista, sillä se on täysin tarpeeton tulonsiirto valtiolta yksityiselle sektorille.

Korkokäyrä

Kuva 1: Nouseva korkokäyrä (Lähde: Wikimedia, Author: Ldecola)

Mutta nyt kun valtionvelkakirjat ovat yhä edelleen käytössä, voidaan niiden jälkimarkkinakorkojen avulla laadittua ns. korkokäyrää käyttää kätevänä suhdanneindikaattorina. Korkokäyrä on graafi, joka esittää eri juoksuajan omaavien valtionvelkakirjojen sen hetkiset markkinakorot järjestettynä lyhimmästä pisimpään juoksuaikaan. Korkokäyrä kertoo markkinoiden sen hetkisen näkemyksen keskuspankin tulevista korkopäätöksistä: jos käyrä nousee, markkinat olettavat talouden elpyvän ja keskuspankin nostavan ohjauskorkoja tulevaisuudessa ja päinvastoin.

Ohjauskorko

Keskuspankit käyttävät ohjauskorkoa taloudessa tapahtuvan aktiviteetin ohjailuun säätämällä sen avulla (epäsuorasti: Kuva 3) riskittömien valtionvelkakirjatalletusten korkoja, jonka pohjalta sitten asettuvat riskilliset yksityiset korot, kuten Euribor ja yritysbondien korot, kuten esim. ”Saksan Mr MMT”, eli Dr Dirk Ehnts, toteaa tuoreessa kirjassaan ”Johdatus moderniin rahateoriaan” (s.10):

”Valtion velkakirjat toimivat näin ollen korkojen
määrittäjinä: jos valtio lupaa sijoittajille riskittömän koron, on yksityisten sijoittajien
tarjottava korkeampaa korkoa pystyäkseen lainaamaan rahaa.”

Ongelma on vain siinä, että se ei toimi (s.14):

”Todellisuudessa em. negatiivista korrelaatiota keskuspankin ohjauskoron ja yksityisten
investointien välillä ei kuitenkaan voida empiirisesti todistaa. Vaikka on suhteellisen
kiistatonta, että korkeammat korot johtavat lyhyellä aikavälillä investointien vähenemiseen,
kuva ei ole kuitenkaan yhtä selkeä kun korkoja lasketaan, ei lyhyellä eikä myöskään pitkällä
aikavälillä.

Rahapolitiikkaan liittyy siis tiettyä epäsymmetriaa. Vaikka koronnosto lähes varmasti jarruttaa
taloutta lyhyellä aikavälillä, ei korkojen laskulla olekaan yhtä selvää vaikutusta.”

Keskuspankki voi kyllä asettaa riskittömän talletuskoron aivan kuinka se tahtoo, mutta pankit ja valtiot päättävät rahanluonnista, mikä todellisuudessa ajaa taloutta: ts. mikäli kokonaisvelka kasvaa, niin talous kasvaa ja päinvastoin. Keskuspankki ei voi tehdä yhtään mitään pakottaakseen valtiota (hallituksia) tai pankkeja luomaan lisää rahaa, mikäli ne eivät halua niin tehdä.

Keskuspankit ovat tietämättömiä edellisestä, sillä ohjauskoron asettaminen perustuu uusklassiseen, kuvitteellista hyödykevaihdantataloutta kuvaavaan, makrotalousmalliin (kuten DSGE), jossa käytetään hyödykkeenomaista rahaa ts. talouden todellinen ajuri, eli velkaraha, puuttuu siitä kokonaan.

Velkakirjamarkkinat

Onneksi velkakirjamarkkinat ovat keskuspankkeja fiksumpia ja tietävät millaista riskitöntä talletuskorkotasoa ja sitä kautta riskillistä yksityistä korkotasoa velkarahatalous kullakin hetkellä kestää: mikäli markkinat toteavat, että keskuspankki nostaa ohjauskorkoja liian agressiivisesti tapahtuu ns. korkokäyrän inversio, jolloin sen pitkän pään korot asettuvat alkupäätä alemmaksi ts. markkinat alkavat jo odottaa Fedin koronlaskuja, sillä ne siis tietävät talouden todellisen velkakestävyyden päinvastoin kuin keskuspankit, joiden makromalleista velka siis puuttuu kokonaan.

Kuva 2: 10v-Treasury-korko miinus 2v-Treasury-korko ja keskuspankkirahan yliyönkorko (Fed Funds Rate) (1990-2022)

Esimerkiksi USA:n Treasury-valtionvelkakirjojen korkokäyrän inversio on ennakoinut onnistuneesti jo monta edellistä taantumaa: Kuvassa 1 esimerkkinä 10v- ja 2v-Treasureiden markkinakorkojen erotus (sininen). Niiden välisen korkoinversion (negatiivisia arvoja) jälkeen Fed aina laskee korkoja muutaman kuukauden viiveellä ja koronlaskun jälkeen muutaman kuukauden viivellä talous on lamassa / taantumassa (harmaa pystypalkki)

Tosin poikkeuksellisesti vuonna 2019 inversiota ei ehtinyt tapahtua ennen Fedin koronlaskuja, sillä USA:ssa tapahtui ”mini-finanssikriisi”, eli ns. ”repo-kriisi”, jolloin USA:n ns. varjopankit (rahastoja, vakuutusyhtiöitä) eivät saaneet enää rahoitusta liikepankeilta ja Fed veti hätäjarrua tekemällä äkillisen koronlaskun ja kasvattamalla QE-ohjelmia.

Kuva 3: 10v Treasury-korko ja keskuspankkirahan yliyönkorko (Fed Funds Rate)

Velkakirjamarkkinat eivät määrää valtionvelkakirjatalletusten korkotasoa, vaan se tapahtuu siis epäsuorasti ohjauskoron avulla. Ohjauskorko asettaa pankkienvälisten keskuspankkirahalainojen yliyön(keski)koron tiettyyn haarukkaan (punainen). Velkakirjamarkkinat kuitenkin ennakoivat keskuspankin ohjauskorkotoimia, ollen siinä usein oikeassa. Kuvassa 3 näkyy kuinka 10v-Treasury-korko (sininen) ennakoi jatkuvasti Fedin ohjauskorkotoimia.

Keskuspankki voisi esim. halutessaan laskea ohjauskoron pysyvästi nollaan, jolloin kaikkien eri juoksuajan omaavien valtionvelkakirjojen korot putoaisivat nollaan ikiajoiksi. Toisella tavalla ilmaistuna velkakirjamarkkinat eivät voi ”päättää nostaa korkoja” ja ajaa valtioita konkkeliin. Tämä koskee valtioita, joilla on oma vapaastivaihtuva valuutta. Euromaihin tämä ehto ei siis päde, joten periaatteessa velkakirjamarkkinat voivat ajaa yksittäisen euromaan nurin. Käytännössä EKP ei kuitenkaan anna sellaisen tapahtua.

Yhteenveto

Valtionvelkakirjat ovat tarpeettomia fiat-järjestelmässä, eikä keskuspankkien ohjauskorko-ohjaus ei ole toimiva instrumentti taloudessa tapahtuvan aktiviteetin säätelyyn.

Valtionvelkakirjat, eli määräaikaiset keskuspankkitilit, tulisi korvata kaikille yksityisen sektorin toimijoille avattavilla korottomilla keskuspankkitileillä, kuten Talousdemokratia ry ehdottaa (”Sähköinen käteinen”). Tällöin myös ohjauskorko-ohjaus muuttuu tarpeettomaksi, joten samalla päättyvät myös valtion korkomenot.

Kuva 4: US private debt 1950-2020, IMF Debt Database

Mikäli valtionvelkakirjoista ei luovuta, ohjauskorolla tulisi alkaa säätämään yksityistä velkaantumista, joka on nyt esim. USA:ssa uudella ennätystasolla n. 243%/BKT (12/2020) (Kuva 4). Velkakriiseihin perehtynyt ekonomisti Steve Keen pitää sopivana yks.sektorin velkatasona n. 30-70% BKT:sta . Hänen mukaansa velkakriisin todennäköisyys alkaa kasvaa yks.velan ylittäessä 150%/BKT.

Fed aloitti koronnostot uudella ennätysvelkatasolla, joten korkokäyrä on nyt invertoitunut voimakkaasti (Kuva 2). Onkin siis syytä olettaa Fedin aloittavan koronlaskut jo muutaman kuukauden kuluttua.

Jätä kommentti