“Velkakuplan anatomiaa”

“Kuplateoriaa”

Velkarahajärjestelmässä kaikki raha syntyy velkasuhteista:

Keskuspankkirahaa syntyy, kun valtio verovelkaannuttaa yksityistä sektoria tekemällä alijäämää (*). Pankit puolestaan luovat ns. tilirahaa myöntämällä luottoja asiakkailleen.


Yksityisellä sektorilla on luontainen taipumus ylioptimistisuuteen ja siitä johtuvaan ylivelkaantumiseen luottosyklien huipuilla (“boom” -vaihe). Ylivelkaantumista pahentaa edelleen se, että valtio takaa pankkien luomat luotot, jolloin pankkien riskitietoisuus heikkenee (“moral hazard”) ja ne luovat liikaa ja/tai liian korkeariskisiä luottoja syklin huipulla.

Lainmukaisesti (“de jure”) valtion takaus on vain 100k€/pankin asiakas, mutta käytännössä (“de facto”) se on rajaton, sillä pankit pelastetaan aina niiden joutuessa vaikeuksiin. Pankkisektorilla on siis käytännössä valtion takaama rajaton luottolimiitti.

Tällä hetkellä olemme tilanteessa, että on syntynyt kaikkien velkakuplien isoäiti, sillä keskuspankit ovat väliintuloillaan estäneet jo useamman velkaromahduksen (“bust” -vaihe) ns. QE-ohjelmilla, joilla on ostettu markkinoilta velkakirjoja ja vaihdettu ne keskuspankkirahaan.

Otetaankin sitten seuraavaksi skalpelli käteen ja avataan hieman kaikkein lihavinta velkapotilasta, eli USA:ta:

USA:n yksityisen sektorin velka

Velkaongelma koskee ns. pitkän velkasyklin (**) alkuvaiheessa vain yksityistä sektoria ja lähtee liikkeelle pankkien yliluototuksesta.

Kuva 1: USA:n yksityisen sektorin kokonaisvelka suhteessa BKT:hen. (Lähde: IMF)

Kuvassa 1 näkyy USA:n yksityisen sektorin nouseva velkakehitys viimeisen 70v aikana. Yksityistä velkaa on mm. asuntoluottojen muodossa. Kuvasta 2 nähdään, että asuntoluottojen määrä ja asuntohintakehitys korreloivat täydellisesti keskenään, eli luottolaajennus ajaa asuntojen hintoja ylös.

Tällähetkellä sekä USA:n asuntohintaindeksi, että asuntoluottokanta (“mortgages”) ovat uusissa kaikkien aikojen huippulukemissa, eli siis vieläkin korkeammalla kuin subprime-asuntolainakriisin aikaan.

Subprime-velkaromahdus tapahtui siis v2008, jolloin “Lehman Brothers”- ja “Bear Stearns” pankit menivät nurin ja koko globaali pankkijärjestelmä oli lähellä kaatua.

Kuva2: Asuntoluotot vs. asuntohintaindeksi (1990-2020), (linkistä alkuperäiseen kuvaan)
Kuluttajaluottokannan kehitys (1990-2020)

Määrällinen elvytys/kevennys (QE)

Finanssikriisin (“Global Financial Crisis (GFC)”, v2008) aikana, USA:n keskuspankki otti käyttöönsä ns. TARP-hätärahoitusohjelman ja muutamaa vuotta myöhemmin v2013 ns. määrällisen elvytyksen (QE = “Quantitative Easing”).

Molemmilla ohjelmilla Fed osti markkinoilta suuren määrän valtionvelkakirjoja ja yksityisiä velkakirjoja. TARP-ohjelma oli väliaikainen, mutta QE-ohjelma on jäänyt pysyväksi yks.sektorin velkatukimekanismiksi. TARP lisäsi, ja QE yhä edelleen lisää, keskuspankkirahan määrää, eli ns. likviditeettiä, pankkijärjestelmässä.

Likviditeetti, eli pankkijärjestelmässä oleva keskuspankkiraha, ei päädy suoraan reaalitalouteen, sillä sitä ei lainata pankkien asiakkaille, kuten esim. Standard&Poorsin raportissa: “Banks can not and do not ‘lend out’ reserves” todetaan. QE-ohjelmien seurauksena reaalitalouteen rahaa on valunut ainoastaan sijoitusrahasto- ja osakelunastuksien kautta.


Likviditeettilisäyksen ohella, QE:n toinen tärkeä vaikutus oli/on velkakirjojen ns. jälkimarkkinakorkojen lasku, mikä helpotti yks.sektorin kykyä ottaa lisää velkaa. Tulos näky hyvin esim. kuvassa 3. Korkojen laskiessa suuryritysten velkaantuminen on kiihtynyt. Velkaa on käytetty tehottomiin investointeihin, kuten esim. omien osakkeiden takaisinostoihin niiden hinnan nostamiseksi, sekä yritysostoihin (“mergers”). Vastaavasti investoinnit tuotekehitykseen ovat jääneet suhteellisen vähäisiksi.

Kuva 3: Yritysvelat vs. BBB-yritysvelkakirjojen korko (2000-2020)

Laskeva ohjauskorko painanut USA:n valtionvelkakirjojen (“Treasuries”) korkoja alas (kuva 4, punainen käppyrä), jolloin sijoittajien varoja on siirtynyt valtionvelkakirjoista pörssiin parempien tuottojen perässä.

Kuva 4: USA:n liittovaltion velka/BKT vs 10v Treasury-valtionvelkakirjan korko

Kuvan 5 sininen assets-käppyrä kertoo likviditeetin lisäyksen pankkijärjestelmään ts. kertoo niiden Fedin ostamien velkakirjojen (ostohetken) arvon, jotka on vaihettu keskuspankkirahaan.

Keskuspankkiraha on ollut sitten vapaasti käytettävissä esim. rahastojen ja pankkien sijoitustoimintaan. Kuvan 5 punainen käppyrä, eli laaja “Wilshire 5000” -osakeindeksi, onkin kehittynyt läheisessä korrelaatiossa Fedin likviditeettilisäyksen kanssa.

Kuva 5: Fedin tase vs. “Wilshire 5000” -laaja osakeindeksi

QE:ta on täysin aiheellisesti nimitetty “rikkaiden perustuloksi”, sillä se on nostanut kaikkien omaisuuslajien (“assets”) arvostustasoja.

QE on täysin tehoton tapa elvyttää taloutta ja se vain edelleen pahentaa vallitsevaa yks.sektorin velkaongelmaa ja lisäksi se kasvattaa varallisuuseroja.

Yks.sektorin ylivelkaantumisen vaikutus valtion velkaantumiseen

Yksityiseltä sektorilta lähetynyt ylivelkaantumisongelma on, pitkän velkasyklin edetessä, muodostunut lopulta myös valtioiden ongelmaksi.

Yksityisen sektorin ylivelka lisää valtioiden velkaa kolmea eri reittiä: Velka-allokaatio on samalla aina myös resurssiallokaatiota. Yksityisen sektorin tehoton resurssiallokaatio heikentää tuottavuutta ja tuotantoa, heikentäen täten myös sen velanhoitokykyä. Heikentyvä tuottavuus/tuotanto luonnollisesti pienentää myös talouskasvua (Kuva 6). Tällöin valtion samat verotulot tietysti myös pienenevät.

Lyhyesti voi todeta, että yks.sektorin ylivelkaantumisella on deflatorinen vaikutus talouteen ts. inflaatio pienenee (kuva 7) tai kääntyy jopa negatiiviseksi ts. talous painuu deflaatioon (= rahan arvo kasvaa).

Kuva 6: BKT:n vuosimuutos vs. USA:n kokonaisvelka (1970-2020)
Kuva 7: Kuluttajahintainflaatio (1970-2020)

Toinen kuluerä valtiolle aiheutuu pankkisektorin pelastuspaketeista keskuspankkien lunastaessa pankkisektorilta huonoja velkoja, kuten esim. asuntolainoja (kuva 7).

Kuva 7: Joukkovelkakirjaistetut asuntolainat (“mortage backed securities”) Fedin taseessa (2007-2021)

Kolmas valtion velkaantumista lisäävä tekijä on heikon talouskasvun, ja/tai ylivelasta johtuvien taantumien, aiheuttamat kulut valtiolle tulonsiirtojen, kuten esim. työttömyyskorvausten muodossa.

“Japanisaatio”

Viimevuosina, yks.sektorin velkapiikin ollessa jo lähellä tappia, “velkaantumisvastuu” onkin siirtynyt valtioille, mikä näkyy esim kuvasta 6 (sininen käppyrä), jossa näkyy tietysti myös viimeaikojen “koronalisä”.

Kuva 6: USA:n liittovaltion velka (1970-2020)

Valtioiden velkaantumisen pahetessa USA, euroalue ja monet muut länsimaat ovatkin nyt ns. “Japanin tiellä” (Kuva 10) ts. yksityinen sektori on pysyvästi ylivelkaantunut (Kuva 11) ja valtio kannattelee taloutta omalla velkaantumisellaan.

Kuva 10: Japanin valtionvelka/BKT
Kuva 11: Japanin luottokanta 1964-2020

Näinpä siis valtioiden antama rajaton luottolimiitti pankkien rahanluonnille onkin muuttunut pysyväksi päänsäryksi valtioille itselleen.


(*) MMT:n mukaisesti. MMT = Modern Monetary Theory = nykyaikaisen valtiorahajärjestelmän kuvaus.

Kanadalaisen prof Marc-Andre Pigeonin, MMT:n mukainen, kuvaus valtiorahajärjestelmän toiminnasta: “Rethinking the Perceived Perils of Sovereign Government Debt” (14.5.2020), 4s

(**) “Pitkä velkasykli” kattaa useita lyhyitä velka-syklejä kestäen kymmeniä vuosia, kuten esim. 70v (Kuva 1).

Published by

Jari Rutanen

DI/ohjelmoija, raha-aktivisti, MMT-hörhö